Un an après que
le gouvernement américain ait laissé couler la banque d'investissement Lehman
Brothers mais soit intervenu peu après en faveur d'AIG, et après que beaucoup
d'autres gouvernements partout dans le monde aient sauvé un grand nombre
d'autres banques, une question essentielle reste sans réponse : quand et
comment les autorités doivent-elles aider les institutions financières ?
On s'attend maintenant à ce que l'Etat vienne
au secours de celles jugées «trop grande pour couler». Mais jusqu'à quel point
doit-il intervenir ? Contrairement à ce qui s'est passé lors de la récente
vague de plans de sauvetage, les prochains ne devraient concerner que les
créanciers des institutions secourues et le filet de sécurité de l'Etat ne
devrait plus s'étendre aux détenteurs d'obligations de ces institutions.
Dans le passé, les détenteurs d'obligations
bénéficiaient fréquemment de l'injection d'argent par l'Etat, les plans de
sauvetage protégeant tous ceux qui avaient contribué au capital - à l'exception
des actionnaires, censés subir des pertes ou parfois totalement ignorés.
Ainsi les détenteurs d'obligation d'AIG, de
la Bank of America, du Citigroup et de Fannie Mae ont été totalement couverts
grâce à l'intervention de l'Etat en faveur de ces institutions, alors que leurs
actionnaires ont subi des pertes importantes. Cela a été la même chose au
Royaume-Uni, en Europe et ailleurs. Les détenteurs d'obligations ont été
épargnés parce que l'Etat a souvent décidé d'injecter des liquidités en échange
d'actions ordinaires ou privilégiées subordonnées aux créances des détenteurs
d'obligations ou encore d'améliorer leur bilan en rachetant ou en garantissant
la valeur de leurs actifs.
Deux éléments poussent un Etat à sauver une
institution financière et à protéger ses créanciers. D'une part les déposants
et les créanciers étant libres de retirer leur capital à tout moment, le
parapluie de l'Etat peut s'avérer nécessaire pour éviter une panique bancaire
susceptible de s'étendre aux autres institutions. D'autre part, la majorité des
petits créanciers sont mal adaptés au système car ils n'ont pas la compétence
voulue pour suivre la situation des institutions financières avec lesquelles
ils traitent. Aussi, l'Etat aurait-il peut-être intérêt à garantir
implicitement ou explicitement leurs créances.
Si ces considérations justifient de protéger
à 100% les déposants et les autres créanciers d'une institution financière
secourue par l'Etat, elles ne justifient pas l'extension de cette protection
aux détenteurs d'obligations. Ces derniers, contrairement aux déposants, ne
peuvent retirer leur capital quand bon leur semble. Ils reçoivent la somme qui
leur est due à une date fixée contactuellement, parfois éloignée de plusieurs
années. Ils ne peuvent donc pas se précipiter pour retirer leur mise quand une
firme financière semble en difficulté et déclencher un rush identique auprès
d'autres firmes.
Par ailleurs, lorsqu'ils confient leur
capital à une firme financière, ils espèrent généralement que les termes du
contrat reflètent les risques qu'ils prennent. Ce dédommagement pourrait être
un facteur de discipline pour les marchés : quand les sociétés financières
prennent davantage de risques, elles s'attendent à devoir verser des taux
d'intérêt plus élevés ou à signer des conditions contractuelles plus
contraignantes en ce qui les concerne.
Mais ce facteur de discipline des marchés
perd toute efficacité si le parapluie protecteur de l'Etat s'étend aux
détenteurs d'obligations. S'ils savent que l'Etat va les protéger, ils
n'insisteront plus pour bénéficier de conditions contractuelles avantageuses à
titre de compensation des risques. Le problème du risque subjectif (selon
lequel les acteurs prennent davantage de risques s'ils pensent ne pas supporter
totalement la conséquence de leurs actes) est cité généralement comme une
raison pour ne pas protéger les actionnaires des sociétés secourues, mais cela
s'applique aussi aux détenteurs d'obligations.
Quand une grosse société financière est en
difficulté au point de nécessiter l'intervention de l'Etat, ce dernier doit
être prêt à offrir un filet de sécurité aux déposants et aux autres créanciers,
mais pas aux détenteurs d'obligations. Notamment quand les capitaux propres
d'une firme sont à la baisse, l'Etat ne devrait pas injecter des fonds
(directement ou pas) dans le but de mieux protéger les détenteurs
d'obligations. Il faudrait plutôt convertir une partie des obligations en
capitaux propres. Et toute injection de fonds par l'Etat pour constituer un
nouveau capital ne devrait se faire qu'en échange de titres ayant préséance sur
les obligations existantes.
Au moment de décider des détails d'un plan de
sauvetage, l'Etat devrait non seulement refuser de protéger les détenteurs
d'obligations, mais le faire savoir au préalable. Quelques-uns des avantages de
la stratégie qui les induit à demander des conditions avantageuses aux firmes
prenant le plus de risque seront perdus s'ils pensent que l'Etat va venir à
leur secours dans le cadre d'un plan de sauvetage.
Autrement dit, l'Etat devrait concevoir sa
politique d'aide aux institutions financières à froid, avant d'être dans
l'obligation d'agir, plutôt que d'en décider dans l'urgence. La meilleure
stratégie consiste à exclure catégoriquement les détenteurs d'obligations des
bénéficiaires potentiels des plans de sauvetage. Cela diminuerait la fréquence de
ces plans et réduirait leur coût qui est alourdi par ces frais inutiles.
Traduit de
l'anglais par Patrice Horovitz
*Professeur de
droit, d'économie et de finance et directeur du programme de gouvernance
d'entreprise à la faculté de droit de Harvard
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Posté Le : 22/10/2009
Posté par : sofiane
Ecrit par : Lucian Bebchuk*
Source : www.lequotidien-oran.com