Point de vue
Nos filiales sont-elles prêtes à être vendues au meilleur prix ? Si on divise le Remic (résultat d?exploitation minoré de l?impôt corrigé) par les capitaux investis (CI), on obtient le Rendement des capitaux Investis (RCI). RCI = Remic / CI On peut décomposer ce rendement en deux ratios très informatifs.RCI = (Remic / CA) * (CA / CI) Le premier de ces deux ratios constitue une marge opérationnelle assez classique : combien de dinars de résultat dégage un dinar de chiffre d?affaires ? Le deuxième constitue une rotation des capitaux investis (soit l?inverse d?une intensité capitalistique) : combien de dinars de chiffre d?affaires génère un dinar de capitaux investis ? On qualifiera le premier ratio de productivité ou efficacité opérationnelle et le deuxième de productivité ou efficacité bilantielle. On a alors : rendement des capitaux investis = productivité opérationnelle * productivité bilantielle. On voit qu?un même niveau de rendement des capitaux investis peut être atteint par une infinité de combinaisons des productivités opérationnelles et bilantielles. Ceci peut être retracé par une courbe dénommée « isoquante ». La position sur une isoquante permet de synthétiser en un indicateur la stratégie de la filiale en termes de productivité opérationnelle et de productivité bilantielle. Le grand apport de la démarche de création de valeur est de montrer qu?une amélioration du profit économique peut être obtenue par la filiale tout autant, voire même plus, par une politique nouvelle axée sur le bilan (meilleure utilisation des immobilisations, diminution du BFR) que par une politique traditionnelle axée sur le compte de résultat (augmentation des ventes et diminution des coûts). Pour qu?un acheteur puisse proposer un prix à la hauteur de son savoir-faire managérial, l?équipe dirigeante aura donc pour challenge l?atteinte d?un niveau supérieur d?isoquante par deux moyens : en améliorant la productivité opérationnelle à productivité bilantielle constante ou en améliorant la productivité bilantielle à productivité opérationnelle constante. La valeur d?une entreprise aujourd?hui dépend de ses perspectives et non de son passé. En faisant l?hypothèse de constance à l?infini du dernier profit économique calculé de la filiale on obtient, grâce à l?actualisation de ce profit économique constant à l?infini (VAN(PE)) additionné aux derniers capitaux investis, une certaine valeur de l?entreprise que l?on pourrait appeler la Valeur des opérations courantes (VOC). On constate alors un solde positif ou négatif entre la valeur des opérations courantes et la valeur de marché totale du jour (capitalisation boursière). Ce solde non expliqué de la valeur de marché par la valeur des opérations courantes est la valeur de la croissance anticipée (VCA) par le marché, c?est-à-dire la valeur que sont prêts à payer les investisseurs pour la croissance qu?on leur fait miroiter au-delà de la valeur « assurée » par les réalisations passées de l?entreprise. Par un calcul de mathématiques financières - mais cette fois fait à l?envers (non plus un calcul d?actualisation mais un calcul de capitalisation) -, on est capable d?étaler cette valeur de la croissance anticipée sur un certain horizon de projection sur lequel on souhaite travailler. Cela donnera les objectifs de croissance du profit économique sur l?horizon en question. Les acheteurs potentiels seront donc prêts à payer la valeur actuelle de la filiale parce qu?ils anticipent cette croissance du PE. D?une certaine manière, la filiale leur a fait miroiter ce potentiel de croissance à travers une communication financière bien orchestrée. Les places financières internationales recommandent que la communication sur la performance économique se fonde sur le profit économique (PE = Remic - CMC*CI ) car c?est un outil monopériode et totalement synchrone. Le Remic a été généré dans l?exercice étudié grâce aux capitaux investis durant le même exercice. Ensuite, le profit économique mesure bien la seule performance intéressante : avons-nous tiré une rentabilité suffisante des capitaux investis ? Aussi, toute filiale éligible à la vente devra bâtir son programme de communication financière en se référant à des bases de données de bilans d?entreprises cotées ou non, exerçant le même métier et présentant des similitudes avec la sienne. Ensuite, et en vue d?intéresser les investisseurs, elle sera tenue de procéder à une analyse qui consistera à associer sur un graphique : le profit économique de l?année n, à la variation du PE entre cette année n et l?année n +1. En traçant sur les points ainsi dessinés elle obtiendra une courbe de régression. Aux profits économiques faibles (voire négatifs) sera associée une croissance de profit économique forte et aux profits économiques forts sera associée une croissance faible (voire négative au-delà d?un niveau très élevé qui attise le jeu concurrentiel). De manière générale, il sera nécessaire d?objectiver le débat pour fixer des objectifs d?amélioration. Ainsi en regardant une courbe telle que celle décrite ci-dessus et résultant d?un échantillon de sociétés comparables à la filiale analysée, ses dirigeants se situeront sur la courbe en fonction de leur niveau de PE récent et pourront en déduire la variation de PE qu?ils peuvent avoir comme objectif pour l?année à venir. La détermination des objectifs stratégiques de la filiale ne sera pas laissée au libre arbitre de son staff dirigeant. En réalité, ils seront fixés par les futurs investisseurs à travers le niveau de prix à partir duquel ils acceptent d?acheter les actions de la filiale. Pour les sociétés non cotées le même raisonnement reste valable, avec une difficulté toutefois : l?ignorance d?une valeur explicite de l?entreprise donnée par le marché. Cependant, les acheteurs potentiels auront les mêmes objectifs de valorisation de l?entreprise que les marchés ; ils pourront donc décider, de manière objective ou non, que leur acquisition doit avoir telle valeur. Et les objectifs de performance économique interne mesurée en termes de profit économique en découleront de la même manière.
Posté Le : 10/08/2004
Posté par : sofiane
Ecrit par : Mourad Hamdan
Source : www.elwatan.com